由 Wolfgang 
中金力挺連連數字：目標價上看15.8港幣？別鬧了，這背後的水深得很！
中金發布研報，看似對連連數字(02598)一片看好，又是上調目標價，又是維持“跑贏行業”評級。但仔細一瞧，這研報背後恐怕沒那麼簡單。目標價15.8港幣？呵呵，聽聽就好，別太當真！
表面光鮮：中金研報的“春秋筆法”？
研報這種東西，你信幾分？三分不能再多了！券商報告，很多時候都是“屁股決定腦袋”，拿了錢，自然要說好話。中金這次上調目標價，說是考慮市場情緒改善，但市場情緒這東西，虛無縹緲，誰能說得準？說白了，還不是為了給股價打氣？
數據迷霧：TPV高增背後的真實利潤
研報裡提到，連連數字的TPV（支付交易總額）高增，聽起來很厲害，但魔鬼藏在細節裡。TPV高增不代表利潤也跟著水漲船高。費率呢？成本呢？這些才是決定盈利能力的關鍵。如果只是單純追求TPV，搞低價競爭，那不是做生意，那是燒錢！
跨境支付的暗流湧動：Web3、VATP牌照真的是萬靈丹？
連連數字積極擁抱Web3支付和VATP牌照，這聽起來很時髦，但實際上呢？Web3支付現在還處於早期階段，監管不明朗，風險很高。VATP牌照看似能打開增長空間，但虛擬資產交易平台的競爭也很激烈，能不能賺到錢，還很難說。
風險提示？還是免責聲明？
研報最後列了一堆風險提示，什麼市場競爭加劇、監管合規風險、宏觀經濟波動風險，看起來很全面，但實際上呢？這些風險誰都知道，寫出來只是為了免責，真出了問題，券商可以說：“我早就提醒過你了！”
1H25業績解讀：數字遊戲？還是真實成長？
連連數字的1H25業績，乍一看還不錯，營收增長，淨利潤扭虧為盈。但細細分析，總覺得有些數字遊戲的味道。這到底是真實成長，還是靠一些“財技”粉飾出來的？
營收增長的“甜蜜陷阱”：出售股權粉飾太平？
營收增長27%，看似強勁，但其中很大一部分是靠出售連通部分股權實現的。這種一次性收益，能持續嗎？把“家底”賣了，換來一時的風光，長遠來看，真的划算嗎？ 這種操作更像是財報上的障眼法，把報表弄得好看一點，讓投資人覺得公司前景一片光明。
境外支付的“狂飆突進”：費率下滑的隱憂
全球支付TPV暴增94%，確實亮眼。但仔細一看，費率卻下降了。這說明什麼？說明連連數字為了搶佔市場，不惜降低利潤空間。這種“以價換量”的策略，短期內或許能帶來營收增長，但長期來看，很難持續。更何況，跨境支付的競爭越來越激烈，大家都想分一杯羹，連連數字憑什麼能一直保持領先地位？
毛利率的“障眼法”：虛擬銀行卡業務的“甜蜜的負擔”
毛利率維持在52%的高位，看起來不錯。但增值服務的毛利率卻下降了7個百分點，這主要是因為虛擬銀行卡業務的增長。虛擬銀行卡業務雖然能帶來營收，但毛利率卻很低，這就像是“甜蜜的負擔”，吃多了反而會消化不良。更何況，虛擬銀行卡業務的監管風險也很高，一旦政策收緊，這塊業務可能會受到重創。
連通股權“大甩賣”：斷臂求生？還是戰略轉型？
出售連通子公司的部分股權，表面上是為了“更好的分配資源來發展公司主業”，但實際上呢？是不是因為連通的業績不佳，拖累了整體盈利能力？連連數字的解釋聽起來很合理，但背後的原因恐怕沒那麼簡單。這到底是“斷臂求生”，還是“戰略轉型”，只有時間才能證明。
主業盈利能力的“擠牙膏式”提升
剔除出售股權的收益後，經常性經營利潤只有6,258萬元，而且這還是跟去年同期虧損888萬元相比。這種盈利能力的提升，只能說是“擠牙膏式”的，進展緩慢。如果連連數字不能在主業上實現真正的突破，光靠“賣家產”是撐不了多久的。
未來展望：支付業務穩增？全球戰略是“畫餅充饑”？
中金預計連連數字未來2-3年TPV穩增，支付收入保持20%+增速，毛利率50%+，盈利提升。這些數字看起來很誘人，但現實往往是骨感的。在競爭激烈的市場環境下，連連數字真的能實現這些目標嗎？全球戰略的布局，會不會只是“畫餅充饑”？
支付業務的“美好願景”：20%+增速真的靠譜？
20%+的支付收入增速，這可不是一個小數字。在全球經濟下行、貿易摩擦不斷的背景下，跨境支付業務的增長空間正在受到擠壓。連連數字要實現這個目標，恐怕要付出很大的努力。更何況，支付行業的競爭越來越激烈，支付寶、微信支付等巨頭也在積極拓展海外市場，連連數字要跟他們競爭，難度可想而知。
全球戰略的“宏偉藍圖”：牌照、技術、網絡，樣樣都要燒錢！
連連數字計劃將配售資金的30%用於全球業務，加強全球牌照布局和海外本地服務能力。這聽起來很宏偉，但牌照、技術、網絡，樣樣都要燒錢！跨境支付業務需要大量的資金投入，才能建立起完善的基礎設施和服務體系。連連數字的資金實力，能否支撐起它的全球戰略？這是一個很大的疑問。
Web3支付的“泡沫”：VATP牌照是“彎道超車”的機會？
連連數字計劃將配售資金的50%用於加強區塊鏈技術在跨境支付領域的創新及應用，並已獲批VATP虛擬資產交易平台牌照。Web3支付現在還處於非常早期的階段，相關的監管政策還不明朗，風險非常高。VATP牌照雖然能讓連連數字進入虛擬資產交易領域，但這個領域的競爭也非常激烈，而且存在很大的監管風險。連連數字能否抓住這個機會實現“彎道超車”，還有待觀察。更可能的情况是，Web3支付最终变成一个巨大的泡沫，而VATP牌照也无法带来预期的收益。
風險提示：看似客觀，實則暗藏玄機
每個研報的結尾，總少不了風險提示。中金的研報也不例外，列出了市場競爭加劇、監管合規風險、宏觀經濟波動風險、潛在貿易摩擦風險等等。但這些風險提示，真的能讓投資者警醒嗎？還是只是券商為了規避責任而走個過場？
市場競爭加劇：紅海廝殺，誰能笑到最後？
跨境支付市場早已是一片紅海，競爭者眾多，而且實力都不容小覷。支付寶、微信支付等巨頭憑藉著龐大的用戶基數和雄厚的資金實力，不斷拓展海外市場。PayPal等國際支付巨頭也在積極布局。連連數字要如何在這些強敵環伺的環境下生存和發展？這是一個嚴峻的挑戰。
監管合規風險：達摩克利斯之劍，隨時可能落下！
金融行業，監管永遠是懸在頭頂的達摩克利斯之劍，隨時可能落下。跨境支付業務涉及到多個國家和地區的法律法規，監管環境複雜多變。一旦出現違規行為，可能會面臨巨額罰款，甚至被吊銷牌照。連連數字要如何確保自身的合規性，避免踩到監管的紅線？
宏觀經濟波動風險：覆巢之下，焉有完卵？
宏觀經濟的波動，對跨境支付業務的影響是巨大的。經濟衰退、貿易保護主義抬頭、匯率波動等因素，都可能導致跨境支付交易量下降，影響連連數字的盈利能力。在全球經濟不確定性增加的背景下，連連數字要如何應對宏觀經濟波動帶來的風險？
潛在貿易摩擦風險：國際政治的“黑天鵝”
近年來，國際貿易摩擦不斷，中美貿易戰、英國脫歐等事件，都給全球貿易帶來了很大的衝擊。貿易摩擦可能會導致關稅提高、貿易壁壘增加，進而影響跨境支付業務的發展。連連數字要如何應對潛在的貿易摩擦風險，確保業務的穩定發展？